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陆家嘴的清晨，往往比市场更早苏醒。

作为最早到公司的几个人之一，国投瑞银基金经理马柯习惯在早餐时快速浏览行业信息，然后开始一天的晨会、路演、调研和投资。他的电脑屏幕上，不时跳动着AI 产业链跟踪数据—— 从北美 GPU 厂商的最新产能规划，到国产算力芯片的适配进展，再到以光模块企业的技术突破，它们像一串串暗码，勾勒着一场正在重构世界经济版图的巨大潮汐，并成为他参与这场投资盛宴的小小窗口 。

很难想象，13年前，他还是一个埋首于经济周期图谱与政策信号的宏观研究员，也曾深耕汽车与机械行业研究多年。然而，正是这番经历，塑造了他“行业比较”的独特视角——既能俯瞰经济板块的沉降与隆起，也能洞察不同产业间微妙的动能转换，进而引导他于2023年初市场仍在等待经济复苏时，完成了关键的认知切换——布局AI产业链。

基于此，截至9月30日，他管理的国投瑞银锐意改革A近一年收益达72.58%，排名同类产品前7%（31/474）。（国投瑞银锐意改革A近一年业绩比较基准涨跌幅为9.77%，基金阶段回报、业绩基准源于基金定期报告，同类排名源于银河证券。同类分类指银河证券分类中混合基金-灵活配置型基金-灵活配置型基金(基准股票比例60%-100%)(A类)，数据截至2025年09月30日。基金的过往业绩和排名不预示其未来表现，基金管理人管理的其它基金的业绩和排名不构成本基金业绩表现的保证。基金有风险，投资须谨慎。）

“AI板块调整到现在，预计未来1—2年内可能仍是整个市场的主线方向。”在马柯看来，这轮AI的产业变迁，远超过去的移动互联网浪潮和新能源革命，是一个二十年一遇的超强产业周期。目前，该板块并未出现阶段性见顶信号，相关公司三季度业绩表现依旧亮眼，估值并未显著扩张，资金涌入相关主题基金的趋势尚且理性，市场也没有其他超预期板块出现……

越过山丘：抵达AI的旷野

宏观研究为什么重要？

这或许是因为，没有人能对抗大周期，所有人都要学会与之共舞。

“面对周期，我们或许永远不知道要去往何处，但最好明白我们身在何处。”橡树资本创始人霍华德・马克斯如是说。

作为一个非科技背景出身，现阶段又主攻AI赛道的“非典型”基金经理，马柯的十年研究员生涯中，前四年先后在国投证券（原安信证券）、招商基金进行宏观策略研究，看的是经济周期、政策导向与大类资产轮动。2016年加入国投瑞银基金后，他转向汽车与机械行业研究，一扎根就是6年。

正是深厚的宏观研究功底，让他得以从宏观、周期和配置的维度思考问题；汽车行业与宏观经济高度相关、机械行业“下游覆盖几乎所有产业”的特性，也赋予了他“横向比较产业趋势”的独特视角。

“这十年里，没有哪一段时间是白费的。”马柯回忆。

2012—2015年，移动互联网浪潮汹涌而来，孕育出消费电子、算力基础设施、移动终端应用的持续性大行情。

以2016年至2020年为例，彼时，中国经济迎来了棚改货币化与供给侧改革驱动的快速增长期，核心资产、高端白酒和医药生物等成为耀眼的明星。在此期间，他跟踪覆盖的重卡、工程机械等领域需求旺盛，多家企业经营业绩亮眼。

进入2020年至2022年新能源周期，他又亲历了新能源汽车产业链的崛起、国产车企跃迁为全球新能源汽车龙头的过程，以及光伏设备、锂电厂商股价的集中爆发。

这种“宏观+产业”的复合背景，塑造了马柯后续作为一个基金经理的底色。他深切地感受到，趋势级别的大机会，往往潜伏于“符合长期产业趋势 + 公司竞争优势不断强化” 的交叉点上。

这种认知，也在2023年成了他的“AI入场券”。

在此之前，他于2022年8月正式接手国投瑞银锐意改革，正式开启了自己的基金经理生涯。

摆在马柯面前的，是前任留下的一个典型的均衡配置组合：截至当年6月底，重仓股分散在各行各业。很快，马柯开始调整，增加了新能源车、顺周期等方向的配置。他的思路在当时的季报中清晰可见：“在经济整体仍然承压的状态下，高增长的细分方向是稀缺的。”

到了2023年，市场处于一个微妙的节点——经济整体承压，但“强复苏”的预期逐渐升温，顺周期板块被热捧。此时的马柯，却从宏观和行业数据里看到了“旺季不旺”的信号：2023年三四月份，本该是传统行业的需求高峰期，可实际数据却远低于预期。

宏观策略研究培养出的周期敏感度，与行业研究积累的微观触觉，在这一刻发生了化学反应，一个宏大的判断逐渐清晰。“我意识到，中国经济高增长阶段或许已经过去。在资产配置的角度考虑，它暗含着与国内宏观经济总量高度相关的资产，未来几年可能不会有太好表现，要让位于出海产业链、AI等为代表的结构性机会。”

于是，2023年一季报，马柯明确提出“AI宣示新一轮科技革命正扑面而来……要积极拥抱科技变革浪潮”的观点。基于这一判断，他做了一个当时看来还不是市场共识的决策：降低已进入周期末端的新能源汽车和普通制造业相关配置，增加以AI为代表的科技创新和出海方向的权重。2023年三季报起，马柯在每一次季报中，均提及要沿着“产业数字化和数字产业化”寻求机会。

在马柯看来，自己并非AI赌徒，而是用缜密的排除法后做出的周全选择。“外需强意味着全球竞争力，AI则代表了技术变革的潜力，这两个方向能穿越这一轮经济周期。”

后来的故事验证了他的判断：2023年，以AI为核心的TMT板块成为A股市场绝对的领涨主线，催生了一批千亿级市值的新老巨头，部分标的涨幅达10倍以上，与新能源、消费等板块形成了“冰火两重天”的局面。

2024年、2025年，AI板块持续成为资本市场的核心主线。一方面，国产替代加速，在“卖铲人”逻辑下，硬件持续受益；另一方面，股价从预期驱动逐渐转向业绩驱动。

于噪音中 守住自己的定力

过去13年的从业经历里，马柯见证过核心资产的狂欢、新能源的爆发，又在AI浪潮中找到了属于自己现阶段的方向。

他的投资方法论朴素而坚定：寻找ROIC（投入资本回报率）和持续增长能力“双高”的公司。这些企业通常景气度高、竞争优势明显、与社会经济的转型升级高度契合，陪伴它们长期创造价值，分享产业成长红利，无疑是一件幸福的事情。

“观察这两个指标，你可以看到一个公司最核心的经营质量和持续增长能力。”在马柯看来，ROIC代表了一门生意的优劣，如果投入一定量的资本，能获得很多回报，就不需要陷入重复投入的资本黑洞，公司现金流应该很强；而持续增长能力，则是股价长期上行的核心动力。二者的结合，意味着公司正处在一个优质赛道中，并以高效的方式创造价值。

在AI这样的新兴成长领域应用这套标准，马柯有自己的洞察。许多人认为科技股ROIC普遍很低，但他发现，AI硬件领域的许多龙头公司，无论是光模块、PCB还是服务器，本质上仍是制造业公司，它们的ROIC其实相当可观，其中出海产业链上的大部分公司，尤其如此。

因此，他的持仓集中而稳健。一旦寻获符合标准的公司，他便倾向于长期陪伴，除非逻辑基石受到破坏。

这无疑需要很强的定力。

以其重仓的某国产AI芯片及算力领域龙头股为例，去年“9·24行情”之前，市场仍处于熊市氛围。但基于对该公司的看好，马柯开始建仓。随后不久，关于“国产算力出货不及预期” 的噪音骤然弥漫，其市值一度跌去数百亿元，投资者争相离场。但马柯并未动摇，他跟踪的产业信息告诉他，底层需求并未减弱，问题出在市场波动，而这无碍长期逻辑。

“9·24行情”后，随着政策环境变化与基本面逐步验证，该股开启了一轮波澜壮阔的上涨之路，市值一度突破3000亿元。当2025年市场调整股价回落时，马柯的选择，是在此期间加仓。在他看来，投资要区分“噪音”和基本面变化：技术路径争议、中美关税传闻等，在当时都是噪音；但若AI算力需求突然下降，或公司竞争优势消失，才是基本面逻辑的破坏。

如今，该公司已是马柯持仓中重要的标的之一。他对这只股票的信心，源于对以下要素的判断：AI算力的产业趋势、国产替代的刚需、芯片设计的高壁垒，以及公司在产业发展早期已显现的竞争优势。从ROIC数据看，该公司也已从较低的历史回报率，转变为当前的较高水平。（上述投资运作信息基于基金定期报告的公开内容归纳得出）

在投资中保持定力，最难的，或许不只是作出判断，而是如何在噪音中坚持判断。

马柯经历过数次这样的考验：2022年四季度，全市场炒作“烂资产”反转逻辑时，他因坚持“双高”选股标准而倍感压力；2024年一季度，市场流动性短暂失灵，导致成长股无差别暴跌，他一度怀疑持仓股基本面问题，经过分析研判后，最终坚持自己的选择；今年二季度，“公募基金业绩考核向基准靠拢”等传闻引发市场风格切换，使其产品业绩一度受到不小影响。

事后看，马柯认为这些阶段有不少信息都是噪音。这些时刻，起作用的，就是明确的纪律清单。每当压力袭来，他会问自己三个问题：持仓公司投资逻辑是否被证伪、估值是否已过度透支、全市场是否出现了更具性价比的方向。

“如果答案都是否定的，我会继续持有。”马柯说。

马柯认为，短期情绪会放大波动，但中长期股价终将服从于产业趋势的引力。与此同时，在信息高度透明的时代，真正的超额收益不来自信息优势，而来自认知优势。“获取同样的信息，不同的人反应完全不一样，具备认知优势的人才能在关键的投资决断中脱颖而出。”

总体看，马柯将自己的优势归纳为四点：清晰的方法论与纪律，占比50%；努力且坚定的执行力，占比20%；和睦的家庭关系，以及与团队共同进步，合计占比30%。“公司的文化鼓励我们通过广泛阅读完善投资方法论、提升对事物的认知能力，在实践中言行一致、做长期正确的事情。”“与团队共同进步很重要，一个人的认知永远有其局限性，观点的互相碰撞才能更接近客观真相。”“稳定的家庭关系是应对高压工作的坚实后盾。”

浪潮的刻度：二十年一遇

晚上的慢跑时间，是马柯过滤日间噪音、安静思考投资组合的难得时刻。窗外上海的夜色中，这座城市的科技创新脉搏正强劲跳动。而在更广阔的版图上，一场由AI驱动的产业革命，才刚刚拉开序幕。

马柯将当前的AI浪潮定义为一场“二十年一遇”的产业革命，其论证基于以下两个维度：

其一，从利润创造速度看，移动互联网经过十年发展才催生出少数几家利润过百亿的硬件公司；而AI浪潮短短几年，已在光模块、PCB、服务器等领域诞生多家利润体量达百亿级别的企业。

其二，从产业链辐射广度看，新能源主要影响电力、汽车、机械、化工、有色等相对有限的行业；AI却能够影响几乎所有行业。

面对中美在这场革命中的竞合，马柯的比喻很形象：美国是“高举高打”，在算力芯片、基础模型上优势明显；中国则像“小米加步枪”，走的是系统级创新和软硬件协同的性价比路线，优势在于丰富的应用场景和快速落地能力。

基于这一判断，他认为中国的AI投资机会将沿两条主线展开：一是“补短板”，它关乎国产算力芯片、半导体制造等供应链安全的生死线；二是“AI+”的想象力，也即AI与千行百业的深度融合所迸发的无限可能性。

尽管被市场贴上“AI基金经理”标签，马柯依然坚持将自己定义为“现阶段重仓AI的全市场基金经理”。这份清醒源于对周期本源的敬畏。他深知，所有成长叙事皆有周期，盛宴终有散场之时。“AI是一个长期趋势，但投资AI的过程会有波动，在拥抱趋势的同时控制回撤，与散场前的及时转向，同样重要。”

据其判断，本轮AI行情驱动的资本市场盛宴，可能还有一到两年窗口期，他会继续沿着“数字产业化与产业数字化”的双主线寻找机会，并将密切关注可能见顶的信号，如估值出现极端泡沫、全民狂热与主题基金发行数据暴增，或其他板块出现更具吸引力的基本面逻辑等。

“现在这些信号暂时都还没出现。”马柯判断。

从更长的视角看，他认为，A股自“9·24”行情后已开启新一轮牛市。“通过复盘可以看到，中国股市每十年左右，可能有一次大级别的牛市，现在或已踏入新一轮大牛市行情，其核心驱动力是股债性价比的转换，核心主线正是以AI为代表的科技创新。”

对于市场担忧的出口与消费压力，马柯看到的是“拖累减轻+支撑增强”，房地产负面冲击在收敛，“反内卷”政策在缓解产能过剩，AI等新兴产业在带动投资和就业。

他打开大类资产对比图谱分析，当前固收理财收益处于历史低位，不动产面临流动性与估值双重压力。反观权益市场，一方面有AI等新兴产业的成长红利，另一方面以AI龙头为代表的核心标的估值合理，“资金从固收、不动产向权益转移的趋势显现，这可能是系统性机会”。

写在最后：每一次大的风格切换中，基金经理若能敏锐把握时代方向，便有机会脱颖而出。马柯的经历似乎正在印证这一点——当一位“全市场”风格的基金经理，凭借宏观视野与产业深度研究的双重优势，闯入科技浪潮的深水区，那种独特的复合认知，有望转化为为投资者争取长期价值的可能性。

重要提示：国投瑞银锐意改革灵活配置混合型证券投资基金为中风险（R3）。基金有风险，投资须谨慎。市场数据的历史情况不预示其未来表现，本材料内容具有时效性，相关观点可能随着市场的变化而更改，非投资建议，不属于对任何投资收益或本金安全的保证。请仔细阅读基金合同、招募说明书、产品资料概要等法律文件及相关公告，确认了解产品的风险、费率、投资范围、投资策略、持有期或封闭期等详情。请做好投资者适当性相关的测评和调查，结合自身的财务状况、投资经验、投资品种偏好、投资期限偏好、风险承受能力等实际情况，独立且谨慎地做出投资决策。基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证基金投资的本金不会亏损，也不保证收益。基金管理人提醒您基金投资的“买者自负”原则，在做出投资决策后，基金运营状况与基金净值变化引致的投资风险，由您自行负担。基金的过往业绩并不预示其未来表现，基金管理人管理的其他基金的业绩也不构成本基金业绩表现的保证。

马柯，基金经理，中国籍，厦门大学金融学硕士。13年证券从业经历，3年公募基金管理经历。2012年7月至2014年3月期间任国投证券股份有限公司研究中心研究员，2014年3月至2016年6月期间任招商基金管理有限公司研究部研究员，2016年6月加入国投瑞银基金管理有限公司研究部，2019年12月9日至2022年8月5日期间担任国投瑞银稳健增长灵活配置混合型证券投资基金的基金经理助理。2022年8月6日起担任国投瑞银锐意改革灵活配置混合型证券投资基金基金经理，2025年3月11日起兼任国投瑞银信息消费灵活配置混合型证券投资基金基金经理。

基金经理马柯在管同类（银河证券一级分类：混合型基金）产品如下：

国投信息消费A基金合同生效于2014/12/03，2024/05/30新增C类份额，历任基金经理：马柯2025/03/11至今、陈小玲2014/12/03-2018/01/16、刘潇潇2015/07/29-2017/06/17、吴潇2018/01/06-2019/12/28、汤海波2018/09/01-2021/12/17、吴默村2021/12/09-2025/03/15，A类份额业绩（2020、2021、2022、2023、2024、合同生效至2025/09/30）：24.99%、-1.35%、-8.67%、-19.80%、2.52%、166.46%，同期基准：16.24%、-1.95%、-13.01%、-6.03%、11.30%、47.34%，C类份额业绩（2024、合同生效至2025/09/30）：-2.72%、34.55%，同期基准：7.01%、17.64%，基准为：沪深300 指数收益率×60%＋中债综合指数收益率×40%，2024/5/30，投资范围增加“存托凭证”。国投锐意改革A基金合同生效于2015/03/31，2022/10/17新增C类份额，历任基金经理：马柯2022/08/06至今、杨冬冬2015/03/31-2019/12/28、董晗2018/11/03-2020/07/18、吴潇2020/07/10-2021/09/04、周奇贤2020/08/14-2022/07/09、周思捷2022/06/29-2023/08/15，A类份额业绩（2020、2021、2022、2023、2024、合同生效至2025/09/30）：71.63%、12.43%、-35.98%、-6.91%、26.51%、109.05%，同期基准：16.24%、-1.95%、-13.01%、-6.03%、11.30%、20.35%，C类份额业绩（2023、2024、合同生效至2025/09/30）：-7.56%、25.77%、67.23%，同期基准：-6.03%、11.30%、15.23%，基准为：沪深300指数收益率×60%＋中债综合指数收益率×40%，2022/10/17，投资范围增加“存托凭证”。以上数据来自基金定期报告。基金过往业绩和风险收益指标并不预示其未来表现，基金管理人管理的其他基金的业绩和风险收益指标也不构成本基金未来业绩表现的保证。基金有风险，投资须谨慎。

风险揭示书：

基金有风险，投资须谨慎。公开募集证券投资基金（以下简称“基金”）是一种长期投资工具，其主要功能是分散投资，降低投资单一证券所带来的个别风险。基金不同于银行储蓄等能够提供固定收益预期的金融工具，当您购买基金产品时，既可能按持有份额分享基金投资所产生的收益，也可能承担基金投资所带来的损失。

您在做出投资决策之前，请仔细阅读基金合同、基金招募说明书和基金产品资料概要等产品法律文件和本风险揭示书，充分认识基金的风险收益特征和产品特性，认真考虑本基金存在的各项风险因素，并根据自身的投资目的投资期限、投资经验、资产状况等因素充分考虑自身的风险承受能力，在了解产品情况及销售适当性意见的基础上，理性判断并谨慎做出投资决策。

根据有关法律法规，国投瑞银基金管理有限公司做出如下风险揭示：

一、依据投资对象的不同,基金分为股票基金、混合基金、债券基金、货币市场基金、基金中基金、商品基金等不同类型，您投资不同类型的基金将获得不同的收益预期，也将承担不同程度的风险。一般来说，基金的收益预期越高，您承担的风险也越大。

二、基金在投资运作过程中可能面临各种风险，既包括市场风险，也包括基金自身的管理风险、技术风险和合规风险等。巨额赎回风险是开放式基金所特有的一种风险，即当单个开放日基金的净赎回申请超过基金总份额的一定比例（开放式基金为百分之十，定期开放基金为百分之二十，中国证监会规定的特殊产品除外）时，您将可能无法及时赎回申请的全部基金份额，或您赎回的款项可能延缓支付。

三、您应当充分了解基金定期定额投资和零存整取等储蓄方式的区别。定期定额投资是引导投资者进行长期投资、平均投资成本的一种简单易行的投资方式，但并不能规避基金投资所固有的风险，不能保证投资者获得收益，也不是替代储蓄的等效理财方式。

四、关于国投瑞银锐意改革灵活配置混合型证券投资基金的特别提示：

1.本基金为混合型基金，风险和预期收益高于债券型基金和货币市场基金，低于股票型基金。

2.本基金的股票资产主要投资于单一主题——锐意改革主题，主题投资集中度相对较高。本基金须承受政府政策变化、行业基本面变化等影响锐意改革主题投资效果的各种因素可能带来的风险。投资风险详见法律文件。

3.股票资产（含存托凭证）占基金资产的比例范围为0%-95%；投资于本基金定义的锐意改革主题相关的证券资产不低于基金非现金资产的 80%。投资范围详见法律文件。

4.本基金通过对锐意改革主题及相关行业进行深入细致的研究分析，秉承价值投资的理念，深入挖掘锐意改革主题及其相关行业股票的投资价值，分享锐意改革主题所带来的投资机会。投资策略详见法律文件。

来源：证券时报基金研究院