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启明创投拟“入主”A股上市公司天迈科技一案迎来新进展。

近日，天迈科技发布公告，披露实际控制人拟变更的最新进展，其控股股东及一致行动人已签署《股份转让协议之补充协议（二）》。

记者注意到，此次公告披露了两项较此前的关键变化：一是补充协议确定了新的交易价格，总对价较原协议增加约9000万元；二是因交易提价，原定4.6亿元的并购基金募资额已无法覆盖交易所需，启明创投设立的苏州启辰基金需继续募集资金以填补缺口，同时双方对付款安排等内容也要重新进行约定。

值得关注的是，今年5月发布的补充协议中，买方交易主体已由“苏州启瀚”变更为“苏州启辰”。对此，业内人士分析指出，交易主体变更触发了现有监管规则中的重新议价要求，这是此次签署补充协议的最直接原因。这也意味着，该案采用的“锁价交易”“先投后募”模式未获监管认可，私募基金收购上市公司仍需严格遵循现行监管规则。

“锁价交易”“先投后募”策略失效

时间回拨至今年1月6日，天迈科技发布公告，公司控股股东郭建国及其一致行动人郭田甜、海南大成瑞信投资合伙企业（有限合伙），与苏州启瀚签署《股份转让协议》，苏州启瀚作为普通合伙人暨执行事务合伙人拟设立的并购基金，拟协议收购转让方持有的合计1775.67万股天迈科技股份，占上市公司股份总数的26.10%。

5月23日，天迈科技再次公告称，控股股东及一致行动人签署股份转让补充协议暨实际控制人拟发生变更。根据补充协议，天迈科技26.10%股权的收购方主体由苏州工业园区启瀚创业投资合伙企业（有限合伙）（苏州启瀚）变更为苏州工业园区启辰衡远股权投资合伙企业（有限合伙）（苏州启辰）。由此前启明基金的GP苏州启瀚变更为正式设立的苏州启辰。

这是“并购六条”后首个市场化创投机构“入主”上市公司的代表案例。该并购案例中有两大焦点问题一度引发市场较大关注：一是，由私募基金主导的控股权变更；二是，采取“先投后募”策略，提前锁定了交易价格。

尤其针对第二个问题，从上述补充协议可以看出：天迈科技首次公告时，相关并购基金尚未完成募资；直至5月份公告的补充协议中，苏州启辰基金才基本募资到位。天眼查信息显示，该基金的有限合伙人（LP）包括元禾辰坤、启明创投旗下基金以及国资背景的昆山创控集团，且这些机构于4月3日才完成苏州启辰基金的投资人变更手续。

价格方面，今年1月份披露的股份转让价格区间为24.25元/股至28.26元/股，符合相关监管规定。但时隔数月，不仅公司股价出现波动，交易主体也在5月份的补充协议中发生变更。沪深交易所上市公司股份协议转让业务办理指引明确要求，首次签署股份转让协议后，若涉及交易主体或转让价格变更，需重新锁定价格。这也直接导致启明创投此前采用的“锁价交易”“先投后募”策略失效。

市场化VC机构并购上市公司门槛高挑战大

政策鼓励是私募基金加速布局并购上市公司的重要驱动力。2024年9月出台的“并购六条”，首次明确支持私募基金以产业整合为目的收购上市公司。今年5月16日发布的《上市公司重大资产重组管理办法》，再度鼓励私募基金参与上市公司并购重组。5月22日证监会首席风险官、发行监管司司长严伯进在国新办新闻发布会上再次明确表态：支持私募股权基金以促进产业整合为目的依法收购上市公司。

政策引导下，私募基金收购上市公司案例涌现。就在近日，鸿合科技也发布公告披露了控股权转让取得关键进展。根据《股份转让协议之补充协议》，奇瑞集团旗下的CVC投资平台——合肥瑞丞私募基金管理有限公司，将通过瑞丞鸿图股权投资基金，承接公司25%股份，成为新任控股股东。这是自去年“并购六条”发布以来，首单产业资本CVC发起的上市公司收购案。

在业内人士看来，这些案例的稳步推进，具有鲜明的政策风向标意义，为一级市场的投资机构提供了转型新思路。微致资本合伙人赵培恩对记者表示，相较于一级市场，二级市场具备更好的流动性，且当前不少上市公司估值处于合理区间，不少VC机构早有入局二级市场的想法，只是此前政策环境相对严格，如今政策窗口打开，为这些早有谋划的VC机构提供了契机。

但也有业内人士指出，私募基金“入主”上市公司并非易事，门槛极高。“对私募基金而言，收购上市公司面临‘先有鸡还是先有蛋’的困境：究竟该先完成募资，还是先锁定交易价格，是一道两难抉择。”华东地区一位创投机构人士表示，控制权交易不仅需披露交易协议，还需同步公示权益变动的详细信息，包括出资人、资金来源、实际控制人等细节。对市场化创投机构来说，最稳妥的方式是资金募集到位后再发布交易公告，但募资本身存在较大不确定性，因此市场化创投机构收购上市公司面临不小挑战。